公募重仓股有水分？主动权益出路在哪？公募高管、基金经理大探讨

自2021年高点后，公募主动权益基金出现连续亏损，规模、A股持仓占比等指标随之回落。

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基于此，基金业近期掀起一轮“主动权益变局”的大探讨。公募高管、基金经理等多方参与其中。他们在接受券商中国记者采访时言辞真切、直面问题，是基金业内近年来少见的“心声吐露”。

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作为基金业的“剧中人”，他们承认在2021年抱团瓦解后，公募主动权益投资尚没找到重新崛起的突破口，难以成为市场边际定价资金。在当前产业大变革环境下，主动成长投资难度非常大，基于宏观景气驱动型的投资方法可能阶段性失效。他们从公募重仓股历年演变过程中发现，重仓股即便经历了周期股、金融股、科技股、消费股等轮换，但由于产业规律认知滞后而存在“产业趋势已过，但持仓调整不及时”现象。在高质量发展和“去明星化”趋势下，主动权益投资变革出路在哪里？

难以成为市场边际定价资金

从券商中国记者跟踪观察来看，鹏华基金副总裁梁浩是对近些年公募主动权益投资做公开反思的第一人。在鹏华基金2024年春季投资策略会上，他直言公募主动权益投资在应对投资环境和投资范畴新变化方面准备不足，且表现在整体规模、价值和成长投资等各方面。

梁浩具体说到三点，一是主动权益基金规模以及持有的自由流通市值比重，在2021年行业高点后持续下降，难以成为市场边际定价资金；二是过往市场追捧的赛道型投资（如白酒、新能源）相继回落；三是经历2015年移动互联网浪潮泡沫破灭后，公募成长类投资主要偏基本面、偏价值，当主题和概念型投资机会出现时，大量公募资金难以适应。

数据显示，截至2023年底，主动权益类基金（含QDII主动权益）规模达4.3万亿元，在2021年高位时规模一度达到6.88万亿元。另外，截至2023年末公募基金持有A股流通市值5.1万亿元，持股占比为7.3%，这一比例在2020年末和2021年9月末分别为7.58%和8.31%，更早前则一度逼近28%。与此同时，截至2023年底公募主动权益基金已连续两年利润出现大幅亏损，2022年和2023年利润亏损分别为12855.79亿元和6709.35 亿元。

“从2020年至今的情况来看，主流的押赛道投资是有问题的。”某公募一位主动权益基金经理对券商中国记者说道，新能源是强周期行业，但在过往投资当中，部分基金经理在行情高位不调仓。此外，还有基金经理长期持有白酒等蓝筹标的，规模特征较为突出（常年位列前十大重仓股），但在业绩上难以体现出主动管理能力。

和10年前的2014年相比，截至2023年末公募基金前十大重仓股已悉数更换，曾连续5年位居公募第一重仓股的中国平安已不见身影，但大体量的蓝筹价值标的依然占比较重。其中，有4只白酒股（贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒）和3只医药股（迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德），科技互联网仅有腾讯控股和中芯国际。根据富国基金统计，截至2023年底公募基金对电子、医药、食品饮料和电力设备的持仓比例位于前四，合计占比46.54%，是公募基金的“压舱石”。

十大重仓股存在“搭便车”现象

从记者采访情况来看，从整体比例延伸到具体重仓股这一思路，体现着业内人士对公募主动权益投资现状的基本定调：紧跟时代方向，但未能凸显前沿趋势。

上述基金经理认为，重仓股变化主要从两方面体现出基金投资水平：一是超额收益个股的挖掘上，重仓股（在过往或当下）是投资收益的主要贡献；二是前瞻性行业判断，比如在白酒、医药等大行情启动时能提前布局。

创金合信基金首席经济学家魏凤春对券商中国记者表示，基金公司投研团队的重点研究行业和公司，表现在投资上就是十大重仓股，背后是他们对长时间内宏观和产业运行规律的理解，大致能体现整体主动权益投资水平。“从过去公募基金20年的持仓来看，十大重仓经历了周期股、金融股、科技股、消费股之间的轮换。彰显的是基金公司的配置能力，但对择时能力体现得不够。”

魏凤春观察到，由于对产业规律的认知存在时间差异，十大重仓股在不同公司之间存在着“搭便车”现象。因为短期资金关注度提升带来的财富效应，存在着公募基金整体配置的集聚效应，不可避免会出现“产业趋势已过，但持仓调整不及时”现象。梁浩也说到，在产业大变革环境下，主题概念多，公募的主动成长投资难度非常大，叠加基于宏观景气驱动型的投资方法可能阶段性失效。

“2021年抱团瓦解后，公募权益类资金没有找到重新崛起的突破口，背后的主要原因是主导产业尚不清晰，没有明确的投资主线。”魏凤春认为，房地产确认处于周期底部，虽然仍然重要，但已不被市场认为是主导产业，十大重仓不会以此为阵地。新能源和白酒经历过大起大落后，在投资价值方面也存在着较大的瑕疵。数字经济与人工智能的战略价值和战术价值短期内无法统一，很难快速成为突破口。

前述基金经理特别说道，白酒的市场需求基本只限于国内市场，且投资逻辑与人口老龄化趋势相矛盾。一个很关键的问题在于，白酒在年轻消费群体中占比会达到多少？如果达不到或超过之前一代人的水平，白酒或许就不适合作为长期配置资产。

那么，在“去明星化”趋势下，公募主动权益投资变革方向在哪里？

从个体化向工业化转型

在这轮反思中，业内人士给出了从整体到局部的全方面建议。

就宏观趋势而言，中欧基金董事长窦玉明对券商中国记者说道，过去公募权益投资占比较高，现在固定收益、多资产等投资需求也在快速增长。他认为资管公司的投研能力提升或会面临三个阶段：一是强调个体能力，二是更强调团队能力（即工业化阶段），三是数智化、人机结合阶段。“当前，基金业正经历从个体化向工业化转型阶段。该阶段公募基金投研变革，是做好内部协同、专业分工、团队协作，更多依靠平台而不是个人力量把长期业绩做得更稳定、可预期。”

前述基金经理说道，主动权益投资最终依然要以给投资者带来好的回报为根本，这和基金业、基金公司、基金经理利益最大化是完全兼容的。短期内基金公司的盈利模式或难以改变，但要通过有效的机制激励管理多元化投资，包括高股息、顺/逆周期等；且在基金评价过程中进一步淡化规模，提升中长期维度的业绩比重。

需要指出的是，和以往有所不同，本轮反思中还有观点把基民行为纳入了权益投资变革中来。魏凤春说道，过去三年权益市场持续调整，基民更倾向于将追求绝对收益作为目标，这与偏股型产品更多追求相对收益存在一定差距。为此，基金公司还需要继续加强投资者教育工作，使基民得以清晰理解偏股型基金的风险收益特征，基于长期投资、资产配置的角度购买偏股型基金。

还有公募投顾人士对券商中国记者说道，在相当部分投资者眼里，基金经理就是一群炒股牛人，买基金就是让他们替你炒股，但这是片面的表象特征。“发展到目前，基金产品种类已极大丰富，已从偏股或偏债这类简单产品延伸到了多策略、大宗商品、红利低估息，甚至还有MOM、REITs等产品。在供给侧极大丰富之下，需求端的多元化投资、资产配置理念也要随之跟上。”

责编：杨喻程

校对：姚远