10Y国债阶段性高点或已现，多头逐步开始控场反攻 | 债圈大家说02.26

　　1、债市开始回暖

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　　数据来源：Choice

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　　首席经济学家刘郁

　　往后看，考虑到当前利率下行逻辑尚停留在预期层面，资金面的稳定性依然较弱，债市修复过程可能存在反复。不过调整至此，高点或已现，放眼全年10年1.70%+，30年1.90%+可能均是不错的进场点位，机会可能大于风险。

　　大固收组长、固收首席覃汉

　　总体来看，前期长债已经快速调整至高性价比区间，短期利空因素已逐渐释放，后续降准预期发酵、股市或步入阶段性震荡、基本面趋势研判不变、长债抱团共识尚存等因素可能将带动债市出现阶段性企稳窗口期。我们判断，10年期国债活跃券阶段性高点可能已经出现，下一阶段利率的波动区间可能在1.65%-1.78%，投资者可把握短暂企稳窗口期。

　　德邦固收首席分析师吕品

　　对于后续调整的点位和节奏，我们认为：1）短期一波的调整幅度不一定很大。10Y国债利率短期调整上限可能在1.8%-1.85%，30Y国债调整上限可能在2.0%-2.05%，目前三十年老券已经基本达到这个位置；2）但调整不一定仅此一轮。我们认为对于全年需偏谨慎，三至四轮的震荡局面亦有可能出现，但点位上不确定性较高，债券资产本身低票面+高波动下，对于资产配置的吸引力可能也在下降，债券市场的一致策略可能要从“每调买机”慢慢抽离。

　　红军债市笔记主理人毛鸿军

　　短期资金面大概率会保持在1.70-2.0%区间波动，预期月底前继续保持小幅震荡，等待后续pmi数据和工业企业利润等数据进一步定价，10年国债有望下破1.70%-1.67区间。

　　2、存单高位震荡

　　首席经济学家明明

　　开年以来存单利率调整较大，主要源于资金面紧张、资负匹配压力大以及非银配置节奏放缓。我们认为，2025年大概率仍是同业存单的“供给大年”，但固收资管产品对于同业存单的需求有望对冲供给压力。目前同业存单经过调整已经展现出配置价值，可以适度把握存单利率逢高买入的机会。从全年来看，存单利率和政策利率的利差压缩空间不大，博弈资本利得的性价比不高，但可以作票息资产进行配置。

　　固收首席分析师张继强

　　1）货币政策从适度宽松转向的概率不大，资金面不具备持续收紧的基础，对应存单利率也不应持续上行。2.0%-2.1%可能是存单的上限区域，后续通过一级放量等加以确认。2）供求关系取决于供需两方对流动性的长期预期，供给扰动将持续存在。需求端来看，目前存单已经是难得的票息资产，3月初如果资金面企稳，预计非银需求会明显回归。3）从其他负债工具的比价来看，同业活期存款利率按照新规要求在1.5%附近，央行的买断式逆回购利率在1.5%-2.0%之间，MLF利率在2.0%，都对存单有抑制甚至向下牵引的作用。总体上，我们建议本周开始重点把握存单利率逢高增持的机会。

　　固收研究资深分析师唐元懋

　　存单利率的上行空间相对有限，且紧资金的持续时长也较可控，行情关键在央行流动性调控基调向“适度宽松”转变的节点。若单纯对照历史，存单利率有长时间高于MLF利率的可能性。但我们认为后续存单利率的上行空间相对有限，且紧资金的持续时长也较可控。考虑到降准降息的外部汇率约束，我们认为央行主动压降银行间市场资金成本的手段仍然较多，买断式逆回购“量宽、价降”乃至重启国债买入都是可选项，后续行情的关键在央行偏中性的流动性调控基调向“适度宽松”转变的节点，3月初两会召开可能是一个契机。

　　3、汇率双向波动

　　首席经济学家芦哲

　　在“基本盘”趋于供需均衡的状态下，2月份科技资产价值重估正在带动人民币风险偏好抬升，成为边际推动人民币升值的重要因素，预计短期内人民币汇率仍有回升空间，以当前中间价为引导，USDCNY或渐进回落至7.20左右。

　　全球首席经济学家管涛

　　1月份，特朗普关税政策扰动汇市，美元指数高位震荡，人民币时点汇率结束了“三连跌”，但人民币均值汇率继续走弱，汇率指数出现回调。1月份，跨境资金转为净流出，主要源于资本项下净流出增加、货物贸易资金净流入放缓。证券投资首次成为第一大跨境资金流出项。境外机构持有境内人民币债券意愿总体稳定。1月份，市场主体囤积外汇和抢购外汇动机继续增强，推动银行结售汇逆差扩大，引发稳汇率政策加码。

　　研究部宏观经济首席分析师张文朗

　　除了利差之外，风险溢价和贸易政策预期对短期人民币汇率的影响也比较大。如果排除掉对关税政策预期的影响，模型拟合美元兑人民币汇率的拟合值在7.2-7.3，与目前的水平接近。拉长时间来看，美国贸易政策不确定性或可解释2021年底以来人民币贬值幅度的三成左右。

　　东方金诚首席宏观分析师王青

　　保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，并不意味着人民币对美元汇价要保持基本不变，或固守某个具体价位，而是指CFETS等三大一篮子人民币汇率指数保持基本稳定，并与经济基本面变化相适应。年内来看，着眼于有效应对外部经贸环境变化，人民币汇率弹性趋于加大，但会持续在合理均衡水平附近双向波动。