债市 做陡收益率曲线

　　债市上有压力、下有支撑，单边行情暂难显现。不过，考虑到基本面温和修复和增量地方债的发行期限，做陡收益率曲线的逻辑依旧成立。此外，各期限期债合约IRR相对偏高，可留意潜在的期现正套机会。

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　　盘面走势分化

　　近期，期债盘面走势有所分化。供给因素影响下，TL品种表现相对偏弱，T、TF、TS品种则震荡运行。

　　终端消费改善，M1增速反弹

　　10月国内经济、金融数据陆续公布，释放积极信号。经济数据方面，生产端，工业增加值同比增长5.3%，较上月回落0.1个百分点，略不及预期，但表现依旧稳健。内需有所分化。房地产投资拖累仍在，单月同比下降12.3%，降幅较上月扩大2.9个百分点。不过，受制造业和基建投资的拉动，整体固定资产投资单月同比增长3.4%，与上月增速持平。内需的亮点在于终端消费回暖。一揽子补贴政策支持下，社会消费品零售总额同比增长4.8%，较上月回升1.6个百分点，好于市场预期。且高频数据显示，进入11月，主要城市商品房销售面积高于去年同期水平。乘用车销售同样呈现高增态势。目前，终端需求回暖趋势仍在延续。

　　金融数据方面，10月社会融资规模为13958亿元，同比减少约4483亿元。从结构来看，政府债券融资10496亿元，同比减少5142亿元，是社会融资增速回落的主要拖累项，但政府债券融资占比依旧较高。

　　10月新增人民币贷款5000亿元，同比少增约2384亿元。结构上，随着日常消费和主要城市购房需求的回暖，居民部门新增贷款1600亿元，同比多增约1946亿元，修复明显。不过，企事业单位新增贷款仅1300亿元，同比少增约3863亿元，表现相对偏弱。

　　货币供给端，10月M1、M2同比分别增长-6.1%和7.5%，分别较上月回升1.3和0.7个百分点。政府支出加快，居民消费和房地产销售回暖的情况下，资金回流企业增多，带动M1增速企稳反弹，释放较为积极的信号。M2增速继续回升，更多与权益市场走强促使表外理财资金回流表内非银存款、财政支出加速以及支持股市的结构性货币政策落地有关。

　　资金面窄幅波动，再融资专项债开始发行

　　大额MLF错期续作，叠加税期影响，近期资金面较本月上旬小幅收敛。截至11月20日，DR001、DR007分别位于1.5%、1.7%附近。与此同时，非银机构资金分层现象缓和，资金利差回落至10个基点。

　　上周，置换存量隐性债务再融资专项债券开启发行工作，目前已有多个省市披露相关发行计划。从已披露的信息来看，规模虽未显著放量，但久期明显偏长，10年到30年期限的供给较为均匀。后续集中发行除了给资金面带来阶段性影响外，市场也担心发行久期偏长、机构承接能力有限，供给因素可能给长债、超长债带来一定冲击。

　　近期有消息称，2万亿元再融资专项债年内实际发行规模将收缩，且发行期限方面降低长债比例，这使得债市情绪有所缓和。不过，相关消息暂未得到证实。

　　综合来看，前期出台的稳增长政策效果显现，且年内增量地方债供给压力渐升，债市承压。不过，当前外部不确定性较高，国内市场风险偏好较此前有所回落，叠加部分机构岁末年初进行季节性配置，将对债市形成一定托底作用。与此同时，央行呵护市场流动性的态度不变，年内再度降准的概率不低，叠加国债买卖和买断式逆回购工具的使用，增量债券供给带来的冲击势必缓和。操作上，短期内单边建议观望为主。套利方面，考虑到基本面温和修复和增量地方债发行期限特征，做陡收益率曲线（3T—TL或4TF—TL）的逻辑依旧顺畅，但需保持对消息面的敏感度。另外，当前各期限期债合约IRR相对偏高，可留意潜在的期现正套机会。（作者单位：银河期货）

（文章来源：期货日报）