【财经分析】供需结构仍偏弱 信用债四季度布局需审慎

　　新华财经上海10月23日电（记者杨溢仁）在中美关税问题反复的大背景下，近期市场风险偏好下降，叠加资金利率保持平稳，债市情绪回暖，信用债收益率普遍下行。

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　　分析人士表示，当前各机构更青睐票息偏高且具有一定安全边际的品种，如3年期左右的城投债和2年至4年期的资本债，长久期品种的需求并未同步恢复。鉴于四季度理财规模增幅较小（对信用债的需求料有所回落），叠加部分机构出于考核压力仍有止盈诉求，信用债或难有超额收益行情。

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　　行情阶段回暖

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　　受关税问题反复的影响，近期债市风险偏好下降，叠加资金利率保持平稳，债市情绪逐渐回暖，使得信用债收益率普遍下行，信用利差呈现出整体收窄的格局。

　　公开数据显示，10月13日至17日，10年及以内期限的城投债收益率普遍下行了1BP至6BP，信用利差收窄了1BP至7BP。其中，3年至5年期AA+及以上、1年至5年期AA和AA(2)高票息品种表现占优，信用利差收窄了4BP至7BP。而10年期以上高等级品种信用利差的收窄幅度仅在1BP以内。

　　不过，记者注意到，眼下各机构对信用债市场多保持谨慎态度，更青睐票息偏高且具有一定安全边际的中短期品种，与今年3月中旬至4月上旬的修复行情相比，长久期品种的需求并没有同步恢复。

　　“根据我们观察，现阶段基金对于3年期以上信用债的配置需求依然偏弱。”研究所固收首席分析师姜丹表示，“3月中旬至4月上旬，债市持续好转，彼时基金加大了信用债的配置规模。其中，主要增加了3年至10年中长久期信用债的持仓，3月17日至4月11日，在基金净买入的信用债中，3年至10年期产品的占比约为20%。而9月末以来的两周（9月29日至10月11日、10月13日至17日），基金净买入信用债的规模环比虽有所增加，3年至10年期的净买入规模也由负转正，可占比仅为2%、9%，增持期限依然集中在3年以内。”

　　偏空扰动犹存

　　中央国债登记结算有限责任公司数据显示，截至10月22日，银行间信用债市场收益率小幅波动。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限上行2BP至1.63%，3年期收益率上探1BP至1.96%，5年期收益率下行2BP至2.13%；中债中短期票据收益率曲线（A）1年期微跌1BP至6.92%。

　　“四季度信用债或延续震荡盘整格局。”一位机构交易员在接受新华财经记者采访时称，“就需求端而言，理财规模往往在季初（7月份）增幅较大，8月至12月的规模增幅会转弱，配置需求亦将随之回落。与此同时，理财平滑净值波动需在今年12月末整改100%，这将持续影响理财对信用债的投资偏好，抑制其对超长久期品种（波动大）、低评级中长久期品种（流动性弱）的需求。”

　　新华财经记者观察发现，2025年一季度，银行理财于信用债持仓就出现了期限缩短的现象。除了受到一季度债市调整的影响外，这也与理财平滑净值波动的整改推进也有一定关系。普益标准提供的理财产品前十大持仓债券统计显示，2025年一季度，国有行、股份行、城农商行投资的普信债和银行资本债的平均行权剩余期限较2024年四季度均出现缩短。其中，普信债的缩短幅度较小，但银行资本债的缩短幅度较大，平均剩余期限缩短了0.2年至0.6年。

　　再就各机构的配置结构来看，鉴于信用利差已经压缩至低位，且理财规模增幅转弱，对信用债的配置需求进一步下降，则展望四季度，适当降低信用债仓位料成为各机构的优选策略。

　　“考虑到现阶段信用债市场的供需两弱格局，我们判断，相比利率债，后续信用债难有超额收益行情。同时，信用债的流动性劣势，将使其在遭遇利率上行时，面临更大幅度的调整风险。”前述交易员坦言。

　　多位受访的业内人士提醒，对于四季度的信用债市场仍不可掉以轻心。一方面，基金销售费率改革落地后可能引发各机构的赎回和调仓行为，这属于“快变量”和阶段性扰动；另一方面，“反内卷”环境下，再通胀预期和宏观叙事的变化，属于“慢变量”和趋势性影响，这将使长端利率面临一定的重估压力。

　　建议保持审慎

　　综上，回到信用债市场的布局层面，“关税扰动下避险情绪升温，10月债市迎来阶段性的‘喘息期’，或有一定交易机会，建议各机构保持波段思维，短期内市场大概率将呈现‘下有底、上有顶’的震荡格局。”研究所固收首席分析师谭逸鸣表示，“不过，考虑到宏观图景叙事的切换仍在发生，且四季度信用债的供需结构偏弱，因此债市仍难有趋势性行情。”

　　“展望四季度，在增量资金有限的背景下，信用利差可能延续震荡调整，且长端潜在压力更大。”在固定收益首席分析师黄伟平看来，“由此，聚焦信用债投资，目前更建议各机构继续控久期。相对而言，在流动性宽松的状态下，短端的确定性会更高，对于仍有配置需求的机构来说，中短端下沉和套息加杠杆策略可能依旧占优。”

　　分券种来看，对于银行二永债，考虑到四季度其供需两端皆在走弱，则身处基金赎回压力加剧、含增值税的新券发行利率将拉高老券利率的背景下，短期内二永债可能面临“胜率低、赔率低、波动大”的局面，交易难度在上升，建议各机构保持适度谨慎，参与需控制仓位、快进快出。

　　普信债方面，各机构可以短久期为盾、票息为矛，寻找结构性机会。首先，可重点关注发行期限在3年以内、发行票面在2.2%至2.8%区间内，高估值10BP以内发行的普信债。其次，可关注中短端城投债资质下沉的机会，重点考虑1年至3年期，隐含AA/AA(2)/AA-级，收益率在2.2%以上的城投债。再者，可关注中短端偏高等级普信债各品种的下沉机会——重点考虑1年至3年期，隐含AA+及以上等级，收益率在2.2%以上的私募债或永续债。

（文章来源：新华财经）